ICO로 발행된 코인, 모두 증권일까? 법적 기준과 사례 분석

결론부터 말하면:

👉 ICO를 통해 발행된 모든 코인이 자동으로 ‘증권’이 되는 것은 아닙니다.

다만, ICO 방식 자체가 ‘증권성’을 강하게 띠는 구조이기 때문에, 많은 경우에서 법적 판단에 따라 증권으로 간주될 수 있는 여지가 크다는 것이 핵심입니다.

ICO로 발행된 코인, 모두 증권일까?

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✅ 왜 ICO라고 해서 무조건 증권은 아닌가?

1. 🔍 판단은 코인 자체의 성격과 발행 구조에 따라 다릅니다.

ICO란 단순히 자금 조달 방식일 뿐이고,
해당 코인이 실제로 수익을 약속하는 투자 상품인지, 혹은 단순한 사용권(유틸리티)인지에 따라 증권 여부가 달라집니다.

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⚖️ 판단 기준의 핵심 : “하위 테스트(Howey Test)”

✅ 하위 테스트(Howey Test)란 무엇인가?

하위 테스트(Howey Test)는 미국 연방대법원이 1946년 SEC v. W. J. Howey Co. 사건에서 제시한 기준으로, 어떤 거래가 ‘투자 계약(securities contract)’에 해당하는지를 판단하기 위한 법적 프레임워크입니다.

 

현재까지도 미국 증권거래위원회(SEC)와 여러 국가의 금융감독기관이 토큰, ICO, STO 등의 증권성 판단 기준으로 적용하고 있습니다.

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📜 Howey Test의 기원과 배경

• 사건: SEC v. W. J. Howey Co. (1946)
• 개요: Howey Company가 오렌지 농장을 분할하여 투자자에게 판매하고, 수익은 회사가 운영하여 배분하는 구조
• 쟁점: “이 투자 방식이 증권인가?”
• 판결: 예. 증권에 해당함.
• 그 결과, 아래와 같은 4가지 기준이 만들어졌습니다.

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🧩 Howey Test의 4가지 핵심 요소

하위 테스트는 다음의 네 가지 조건을 모두 충족해야 "투자 계약" 즉, 증권(security)으로 간주됩니다:

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1. 💰 금전의 투자 (Investment of Money)

• 투자자가 실제로 자금(현금, 암호화폐 포함)을 지불하거나 자산을 투입했는가?
• 암호화폐 투자도 자금 투자로 인정됨

예: ICO에서 이더리움(ETH)을 지불하고 코인을 구매 → 자금 투자 O

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2. 🤝 공동 사업 (Common Enterprise)

• 투자자들의 자금이 하나의 공통된 프로젝트나 기업에 결합되어 있는가?
• 수익이나 손실이 프로젝트의 공동 성과에 달려 있는가?

예: 블록체인 프로젝트 팀이 코인을 발행하고, 그 자금으로 생태계 구축 → 공동 사업 O

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3. 📈 타인의 노력에 따른 수익 기대 (Expectation of Profits from the Efforts of Others)

• 투자자는 자신이 아닌 제3자(프로젝트 팀, 운영자 등)의 활동을 통해 수익을 기대하는가?
• 수동적인 수익 창출을 목표로 하고 있는가?

예: “코인 가격이 오르면 수익을 볼 수 있다”, “팀이 잘하면 투자자도 돈을 번다” → 수익 기대 O

 

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4. 🎯 수익에 대한 합리적인 기대 (Expectation of Profits)

• 투자자는 단순한 서비스 사용이 아닌, 금전적 수익 또는 자산 가치 상승을 기대하는가?

예: 코인을 구매한 후, 코인이 상장되면 고가에 팔아 차익을 기대 → 이익 기대 O

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🧠 하위 테스트의 핵심 요약

요소	설명	코인 예시
금전 투자	자산이나 돈을 투자함	ICO에서 이더리움 지불
공동 사업	여러 투자자가 동일 프로젝트에 투자	블록체인 생태계 구축 자금
타인의 노력	수익이 프로젝트 팀의 노력에 좌우됨	운영지가 로드맵 이행
수익 기대	시세 상승 또는 배당 수익을 기대	상장 후 시세차익 목적

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❗ 왜 하위 테스트가 중요한가?

• ICO나 STO가 증권인지 아닌지의 법적 판단 근거
• 증권으로 간주되면:
  • 자본시장법 적용
  • 금융 당국 등록 의무
  • 불법 유사수신 처벌 대상 가능성
• 비증권이면:
  • 상대적으로 규제가 덜함
  • 유틸리티 중심 서비스 구조로 운영 가능

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🌐 글로벌 관점에서의 적용

🇺🇸 미국 (SEC)

• 대부분의 ICO를 하위 테스트 기준으로 분석
• 증권으로 판단되면 등록 미비 ICO는 불법

🇰🇷 한국 (금융위원회)

• 하위 테스트를 명시적으로 채택하진 않았지만, 유사한 기준을 통해 디지털자산의 증권성 판단 진행 중
• 2024년 ‘디지털자산기본법’ 내 포함 가능성 존재

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🔍 요약

하위 테스트는 “코인이 증권인지 아닌지”를 판단하는 법적 나침반입니다.
다음과 같은 경우 증권으로 간주될 가능성이 높습니다:

 

✅ ICO로 자금 조달
✅ 프로젝트 팀의 노력에 따라 수익 기대
✅ 일반 투자자에게 수익성 강조
✅ 공동 자금으로 운영

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🔍 그렇다면 비트코인과 이더리움은 증권인가? 아닌가?

✅ 결론

• 비트코인(BTC): 증권이 아니다.
• 이더리움(ETH): 과거엔 논란이 있었지만, 현재 증권이 아닌 것으로 간주되는 추세이다. 다만 상황에 따라 부분적인 증권성 논의는 존재함.

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🔍 비트코인은 '증권'이 아니다

📌 핵심 근거:

1. 창시자(사토시 나카모토)가 존재하지 않음 → 관리 주체가 없음
2. ICO, 프리세일 없이 자연스럽게 네트워크가 형성됨
3. 누구에게도 수익을 약속하지 않음
4. 완전한 분산형 네트워크로 공동 사업이 존재하지 않음

SEC(미국 증권거래위원회)는 공식적으로 "비트코인은 증권이 아니다"라고 수차례 밝혔습니다.
예: 2018년 SEC 위원장 제이 클레이튼의 발언

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🔍 이더리움은 과거 ‘증권성 논란’ 있었으나 현재는 ‘비증권’으로 간주

📌 왜 논란이 있었는가?

• 2014년 이더리움은 **프리세일(Pre-Sale)**을 통해 ETH를 사전 판매함
• 이 과정에서 투자자들이 수익을 기대하며 자금을 투입
• 프로젝트 개발팀이 존재하고, 그들의 노력에 따라 생태계 성장이 좌우됨

→ 하위 테스트에 일부 부합하는 요소 있음

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🔄 그러나 현재는?

1. 네트워크가 충분히 탈중앙화 되었음
   • 스마트 계약, 디앱, DAO 등이 생태계 주도
   • Vitalik Buterin이나 Ethereum Foundation의 역할은 영향력 있지만, ‘중앙 통제’ 수준은 아님
2. SEC 고위 관계자(William Hinman, 2018년)
   👉 “ETH는 현재 sufficiently decentralized 되어 있으므로 증권이 아니다.” 라는 취지의 발언

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⚖️ SEC의 입장 정리

자산	증권 여부	이유
비트코인	비증권	탈중앙, ICO 없음, 발행 주체 없음
이더리움	비증권(현재 기준)	현재는 탈중앙화 됨, 초기 프리세일 논란 존재

 

※ 단, 향후 네트워크 구조나 수익 모델이 바뀐다면 다시 증권성 판단이 바뀔 수도 있습니다.

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🧠 참고: 그럼에도 여전히 남아 있는 ‘불확실성’

• 2023년 기준, 미국 SEC는 Ethereum 2.0(지분증명 전환) 이후의 구조에 대해 증권성 재검토 의지를 보인 바 있음
• 특히 스테이킹(Staking)을 통해 수익을 얻는 구조는 증권성과 유사하다는 분석도 존재

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📝 요약 정리

항목	비트코인	이더리움
발행 방식	채굴	초기 프리세일
통제 주체	없음	이더리움 재단(부분적)
네트워크	완전 탈중앙	상당한 탈중앙
증권성	X	과거 논란, 현재는 아님
SEC 입장	비증권	현재는 비증권
향후 변수	거의 없음	스테이킹, 업그레이드 방향에 따라 변동 가능

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✅ 결론 재정리

• 비트코인: 증권 아님 (100% 확정적)
• 이더리움: 현재는 증권 아님, 그러나 상황에 따라 미래에는 바뀔 가능성도 있음

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왜 암호화폐의 증권성 여부가 중요한가?

✅ 1. 법적 지위가 완전히 달라진다

증권으로 분류되면, 자본시장법 등 관련 법령의 적용 대상이 됩니다.

분류	적용 법령	발행 요건
증권	자본시장법, 금융투자업법	증권신고서 제출, 투자자 보호 의무
비증권	전자금융거래법 또는 규제 없음	자유로운 발행 가능(일부 규제 있음)

 

➡︎ 무단 발행 시 불법으로 간주될 수 있음
(예: SEC가 여러 ICO 프로젝트를 ‘불법 증권 발행’으로 제재한 사례)

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✅ 2. 규제 당국의 감독 대상이 된다

증권으로 간주되면, 한국에선 금융위원회와 금융감독원, 미국에서는 SEC(증권거래위원회)가 직접 감독하게 됩니다.

• 자산의 이동, 거래 방식, 공개 정보 등 모든 것이 감시됩니다.
• 투자자 피해 발생 시 법적 책임도 커집니다.

예: 토큰 가격이 급락하면, 프로젝트 팀이 '부실 공시'나 '시장 교란'으로 처벌될 수도 있어요.

 

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✅ 3. 거래소 상장 요건이 달라진다

증권형 자산은 일반 암호화폐 거래소에선 상장할 수 없습니다.
STO(증권형 토큰) 전용 플랫폼이나 증권사 시스템을 통해서만 거래할 수 있어요.

• 증권 → 상장 심사, 회계감사, 공시자료 필요
• 비증권 → 코인마켓 상장 가능, 상대적으로 자유로움

거래소 입장에서 증권성을 우려해 상장을 거부하는 사례도 늘고 있어요.

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✅ 4. 투자자 보호 장치가 적용된다

증권으로 간주되면, 법적으로 투자자 보호 제도가 의무화됩니다.

• 투자설명서 제공
• 위험고지 의무
• 적격투자자 여부 확인
• 손해 발생 시 구제 가능성 상승

➡︎ 투자자 입장에선 증권이 더 안전해 보일 수도 있지만, 동시에 진입 장벽도 생깁니다.

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✅ 5. 세금과 회계 처리 방식이 달라진다

• 증권으로 간주되면 양도소득세, 배당소득세 등 전통적 과세 체계가 적용됩니다.
• 기업이 보유할 경우, 자산 회계 기준도 달라지게 됩니다.

세무서나 국세청의 입장에서도 “이건 주식처럼 과세할지, 화폐처럼 볼지” 구분해야 하는 기준이 바로 증권성 여부예요.

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✅ 6. 국제 투자와 기업 활동에 큰 영향

• 해외 투자 유치 시, 증권으로 분류되면 국가 간 금융규제에 제약을 받을 수 있습니다.
• 스타트업이 ICO를 하려고 해도 증권이라면 복잡한 신고 절차와 비용이 발생합니다.

실제로 많은 프로젝트들이 ICO 대신 STO로 전환하거나, 특정 국가에서만 제한적으로 판매하는 이유가 여기에 있습니다.

 

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✅ 정리

이유	설명
법적 분류	자본시장법 적용 여부 결정
규제 대상	감독 기관의 직접 감독 여부
거래소 상장	일반 vs. 증권거래소 상장 가능성
투자자 보호	설명의무, 고지, 적격 투자자 제한 등
세금 이슈	과세 방식과 회계 기준 변화
글로벌 활동	투자 유치 및 국가 간 거래 제한 가능성

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🧠 요 약

“이건 증권이냐 아니냐”는 단순한 정의가 아니라,
그 코인의 ‘운명’과 ‘법적 책임’과 ‘성장 가능성’이 달린 아주 중대한 판단입니다.

• 투자자는 → 안정성과 리스크를 따져야 하고,
• 개발자는 → 법적 책임과 사업 전략을 고려해야 합니다.
• 거래소는 → 상장 가능성과 규제 위험을 체크해야 합니다.

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✍️ 마무리하며…

암호화폐는 단순한 투자의 대상이 아니라,
새로운 기술이자, 새로운 경제 시스템입니다.
하지만 법과 제도의 틀 안에서 움직이기 때문에 ‘증권이냐 아니냐’는 정말 중요한 문제죠.

비트코인은 지금도 ‘비증권’으로 명확하지만,
이더리움은 아직도 진화 중입니다.
앞으로 어떤 방향으로 나아갈지, 우리 모두 함께 지켜봐야겠죠?